【世界新視野】中國經濟不是二次探底
        2023-06-26 17:12:37    騰訊網

        宋雪濤 張偉

        即使沒有政策的推動,今年三四季度經濟復蘇的內生動能可能也會開始邊際走強,而不是繼續回落。我們預計,二季度大概率是今年經濟復蘇動能的環比低點,在透支效應衰退、內生增長動能修復、庫存周期見底的共同作用下,三四季度經濟或將環比改善,進入“N 字形”復蘇的第三階段。而市場對長期(轉型換擋減速)問題短期化,對短期(疫后 N 形復蘇低點)問題長期化,導致了過度悲觀的情緒,意味著市場對于基本面定價可能存在低估,未來受外因刺激,又存在定價修復的空間。

        當前市場對于經濟太悲觀,擔心經濟二次探底,落入衰退象限。之所以會有這樣的悲觀情緒,我們認為主要有兩個原因——一是長期問題短期化,二是短期問題長期化。


        【資料圖】

        第一是長期問題短期化,把轉型中的增長中樞回落當成是短期的經濟減速,進而認為經濟大幅偏離了增長中樞,認為經濟出現失速風險。

        本輪經濟復蘇是轉型中的疫后復蘇。房地產需求回落、人口老齡化、出生率下滑、產業遷移、地方政府債務等等,都是經濟轉型中的長期問題,是需要通過努力提升要素生產率、在發展中逐漸解決的長期問題。在轉型過程中,潛在增長中樞階段性回落也是必須要接受的事實,如果對長期增長中樞預期過高,必然會產生不切實際的悲觀預期。

        無論對于房地產愛惡與否,房地產仍然是當前經濟的支柱之一。房地產投資活動和服務活動各自貢獻了名義 GDP 的 10%和 7%,再加上房地產對基建和后周期消費的拉動,房地產業對 GDP 的影響遠超 17%,因此房地產銷售長期回落的過程,既是經濟轉型培育新動能的過程,也是經濟潛在中樞階段性下臺階的過程。

        因此對于二季度經濟是否存在二次探底,需要厘清的是經濟增速是否已經明顯低于潛在增速中樞,出現了負的產出缺口。如果是,那么通縮將進一步加深,失業率會出現上升,消費、投資、債務等各方面下行壓力將隨之出現。但實際情況是,今年以來核心 CPI 雖然偏弱,但環比增速并未顯著偏離季節性;PPI 下探的壓力較大,但環比增速并未突破歷史下限;青年失業率雖然持續提升,但整體城鎮調查失業率持續回落,25-59 歲城鎮失業率甚至已經低于疫情前 2019 年的同期水平,創下有數據以來的新低。

        第二是短期問題長期化,把疫后復蘇的低點當成是線性外推的起點。

        今年既是“經濟轉型中的復蘇”,也是“疫后的復蘇”。“轉型中的復蘇”的特點是經濟增速區間中樞下移,而“疫后的復蘇”的特點是復蘇節奏往往有“提速-減速-再提速”的頓挫感,環比增速呈現出“不對稱的 N 字形”。

        因此,盡管今年二季度經濟環比增速回落,但除了疫后潛在增速中樞回落的長期因素外,也包含了疫后經濟“N字形復蘇的短期因素。到了今年三四季度,報復性復蘇對地產和可選消費的透支效應或將有所緩解,同時消費內生性恢復的積極因素正在增加。比如,居民收入隨失業率回落而出現連續改善,消費意愿邊際提升(央行 2023 年一季度城鎮儲戶調查顯示“更多消費”比去年四季度上升了 0.4 個百分點)。

        從企業行為來看,經過了二季度快速主動去庫存之后,產能利用率、PPI 新漲價因素、產成品庫存的相對底部或將在三四季度出現。

        因此即使沒有政策的推動,今年三四季度經濟復蘇的內生動能可能也會開始邊際走強,而不是繼續回落。我們預計,二季度大概率是今年經濟復蘇動能的環比低點,在透支效應衰退、內生增長動能修復、庫存周期見底的共同作用下,三四季度經濟或將環比改善,進入“N 字形”復蘇的第三階段。

        而市場對長期(轉型換擋減速)問題短期化,對短期(疫后 N 形復蘇低點)問題長期化,導致了過度悲觀的情緒,意味著市場對于基本面定價可能存在低估,未來受外因刺激,又存在定價修復的空間。

        風險提示:房地產市場復蘇存在不確定性;政策發力節奏及力度存在不確定性;對經濟增速的預測可能存在誤差。

        (宋雪濤為天風證券宏觀經濟首席分析師)

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