2014年8月，時任中信證券首席農業分析師毛長青迎來了一次“名垂千古”的機會。

(相關資料圖)

當時的農業部正試圖全力打造出一家具有國際競爭力的，屬于中國的種業超級巨頭，可費盡心思打造出來的中國種子集團卻經營慘淡，最終被中國化工收購收場。可為了糧食安全這個國家級的命題，農業部依舊在積極撮合我國種業發展。

畢竟連美國國務卿都說“誰掌握了石油，誰就控制了所有的國家。誰控制了糧食，誰就控制了人類。”

與此同時，中國種業另一大巨頭，隆平高科正在與中信集團洽談并購事項，作為中信農業首席，毛長青的研究結果至關重要。

他也相信，收購一旦成功，自己將在中國并購史上留下濃墨重彩的一筆。8月26日，在中信集團高層專題會議上，面對時任中信集團董事長常振明，其PPT的標題就是《收購隆平高科，打造種業航母》[4]。

可就在此時，北京的另一座大廈里，中國化工集團正在籌備收購瑞士先正達。

兩年后，中化斥資430億美元天價，完成對瑞士先正達的收購，并一躍成為全球三大農業巨頭之一。其龐大的交易額直接將整個化工原料行業的收購并購額推上了全年第一。

相比于中信入主隆平高科35億元的定增方案，中化這筆錢夠中信操作個90次。

除去中國化工承諾430億美元全部以現金支付外，還答應管理層完全保持不變，公司總部仍設在瑞士。

如今我們看到的先正達，實際上是以瑞士先正達為主，加上了大量中國化工注入的各種農業公司后，形成的一個龐大農業聚合體。

從財報上看，瑞士先正達的資產僅為總資產的38%，而創造的營收占比卻高達64%，也就是說，整個先正達最核心的資產就是這個總部在瑞士的子公司。

中化收購先正達，真的意味著掌控了糧食安全嗎？

農業巨無霸

6月16日，先正達通過上交所審議，擬發行股票融資650億元，對應市值為3250億，這意味著一經上市，這家公司就會成為A股市值排名前30的企業。

先正達的上市還將改變整個A股農業板塊的格局。通常農業大致分為植物保護（農藥）、種子和植物營養（肥料）三大板塊，而在先正達上市之前，三個板塊單家公司的平均市值分別僅為70億、77億和166億元。

回顧A股30多年的歷史，單純的農業公司幾乎和千億市值無緣，能過百億都已算是佼佼者，三大板塊曾經的龍頭揚農化工、隆平高科、鹽湖股份現在對應市值為273億元、202億元和1041億元

好不容易突破千億市值的鹽湖股份雖然屬于肥料龍頭，但實際上還是靠著“鹽湖提鋰”的鋰資源搭上新能源的快車，2022年其鋰資源相關收入高達115億元，占總營收38%。

若剔除這部分因素，先正達一家的市值甚至超過一個板塊的總市值。

巨額融資的本質

除去超高的估值外，先正達高達650億的天量融資額在當下A股流動性如此緊張的情況下，無疑引起熱議。

650億意味著先正達將成為A股歷史上第四大IPO，排在前面的是農業銀行、中國石油、中國神華，分別是金融和資源領域的超級巨頭，如果把眼光放眼全球，亞馬遜、蘋果、奈飛、谷歌和臉書，首發募資額分別為5400萬美元、1.1億美元、9億美元、16.7億美元和160億美元。

與以上五大互聯網巨頭相比，先正達650億元（約90.3億美元）的融資，僅次于臉書。

搞農業的企業何德何能與它們相提并論？

理論上，IPO的融資規模主要由兩個因素決定，一是公開發行股票的比例，二是公司本身估值。

關于發行比例，根據中國《證券法》規定，當股本總數少于4億股時，公開發行的股份需要達到公司股份總數（發行前）的25%以上；而當股本總數超過4億股時，向社會公開發行的股份的比例為10%以上。

簡而言之，國內發行比例只有最低限制，沒有最高限制。但通常而言，大股東們為了體現對自身公司價值的認可，絕大部分IPO都會卡著25%這根線，先正達也是如此。

既然大家都是25%，那么融資規模實際上就由估值決定。

全球農業龍頭

如果以市盈率來衡量，先正達大約也就30倍左右的估值，放在整個農業板塊里，只能算中規中矩。

因此，如此高的融資額，很大程度上就只是因為這家公司的體量非常大。

首先是業務范圍的廣度。農業三大主要板塊植物保護（農藥）、種子和植物營養（肥料）先正達均有涉及，而國內其它公司往往只涉及其中一項。

其次是業務的深度即市占率。放眼國內市場，先正達在以上三個板塊都穩坐市場龍頭，而其優勢最大的植物保護（農藥）上，其市占率遙遙領先。

中國的龍頭地位僅是先正達商業版圖的四分之一。2022年，其營收為2248.5億元，其中收入占比最大的地區為拉丁美洲，金額為625.8億元，占比27.8%，其次才是中國地區，收入為586.2億元，占比為26.1%。

全球三大農業巨頭

自2016年以來，拜耳、先正達和科迪華，一直被稱為全球農業科技三巨頭，并牢牢的占據著行業第一梯隊。

在農業的農藥、種子、化肥三大板塊中，前兩者由于“轉基因技術”的存在，而產生了技術壟斷的可能，在這兩大領域中，三巨頭牢牢的占據著全球一半以上的市場份額。

植物保護，簡單理解就是為植物開藥方，主要由除草劑、殺蟲劑、殺菌劑三大類分別對應去除雜草，害蟲，細菌，衡量一款農藥是否高效，就是盡可能的提高“雜物”的致死率，同時提高作物的生存率。

種子，則可分為“育種—制種—銷售”三大環節，其中育種是種子產業的核心，優秀的種子最直接的衡量標準，就是畝產量和作物品質。

這兩者的共同點在于，開發一款農藥或是種子，極其類似藥品研發，不斷嘗試各種化合物組合、基因組合的方式，這就需要大量的時間去試驗，篩選，優化，就像當年袁隆平研發超級水稻一般。

三巨頭能夠穩坐市場龍頭的原因正在于此，憑借著近200年的積累，形成了一個異常龐大的基因數據庫，從而形成了農業技術上無可超越的競爭壁壘。

具體來看各家所擅長的方向也有所不同，在種子領域，拜耳和科迪華優勢更強，而在植物保護領域，先正達具有比較明顯的優勢。

融這么多錢用來做什么？

絕大部分IPO公司，上市募集資金往往是用于擴充產能，但對于先正達來說，收購才是第一要務。

首先，先正達產能本身是過剩的。

從招股書披露的信息來看，占其收入規模高達57.2%的除草劑、殺菌劑和殺蟲劑業務，產能利用率僅為均不到70%。

其次關于IPO融資用途，有一條雷打不動的原則，就是搶占市場，即借助資本市場的力量，快速擴大市場占有率，進而提升自身的市場地位。

例如新能源行業，搶占市場最快速的途徑是擴產能，因此募資往往用于擴大再生產；互聯網行業，用補貼換市場是不二法門，因此募資往往用于營銷；創新藥企，更快更好的研發出新藥是擴大市場的利器，因此募資往往用于研發。

但在農業，市場本身早已沒有增長，植物保護和種子領域未來五年的預計增速均不到2.5%，存量市場下，公司的增長只能靠搶占其它同行的份額。

對于先正達來說，搶占份額的最優方式，就是擁有比同行更加先進的技術，或者說更高效的農藥、畝產更多的種子。

如上文所述，農業三巨頭的壁壘來自于基因技術的積累，而積累最高效的手段，則是收購并購其它掌握技術的公司。

事實上，募資用途第二大的長期債務，本身也是由于并購而產生的。

在這種不斷并購的過程中，先正達的收入增幅遠超行業整體，在植物保護領域是整體的5.2倍，在種子領域是整體的4.7倍。

掌握價格的主導權

收購為先正達帶來了技術領先的同時，也讓先正達掌握了整個行業的定價權。

在其優勢最大的植物保護領域，其主要產品除草劑、殺蟲劑和殺菌劑價格近三年復合漲幅分別為19%，12%和22%，一邊漲價，銷量還一路上漲。

要知道海天醬油一年的漲價幅度也僅有3%~7%。

量價齊升的邏輯說來很簡單，本質上就是對優質種子、農藥的壟斷，其它沒能掌握技術的公司種子產量低、農藥對作物的有害度高，這之間幾乎不存在選擇，只能接受漲價。

[1]先正達招股說明書

[2]先正達IPO的第一個真相：農業安全暗戰，錦緞

[3]洞察2022：全球種子行業競爭格局及市場份額，前瞻經濟學人

[4]《艱難的輝煌 中信2009-2019》

編輯：張澤一

視覺設計：疏睿

責任編輯：張澤一

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