文︱翠鳥資本

《中國好聲音》風波還在繼續，著名歌星李玟“踢爆”該節目內幕之后，事情愈演愈烈。

這檔真人秀背后的資本力量——星空華文（6698.HK）再次被拋售。負面輿情曝出后，短短10個交易日,該港股公司市值已跌去近400億港元，而浙江衛視在微博上也發布聲明稱，將暫停這檔知名節目。

【資料圖】

之后，星空華文火速跟進，在港交所公告：公司全力支持浙江衛視的該決定及行動。公司及該綜藝節目的相關制作團隊成員將積極配合并提供一切必要協助，以方便調查。

吃瓜之余，星空華文的走向成為資本圈的關注話題。

如果《中國好聲音》復播遙遙無期，這家港股上市公司是否還有未來？

星空華文究竟賺不賺錢?

李玟揭露《中國好聲音》黑幕，事件余波不斷，多方卷入。

首先，我們要厘清里面的角色關系。

這檔真人秀牽扯兩個重要的機構，一個是浙江衛視--這檔節目的播出平臺。

另一個是星空華文，該公司是燦星文化的母公司，而《中國好聲音》是燦星文化旗下最大的最有代表性的綜藝節目。

浙江衛視率先通過公眾媒體宣布停播消息，之后作為制作方母公司的星空華文，發布支持上述決定的公告，并透露將持續監控及評估上述事件對公司業務營運及財務狀況的影響。

星空華文在2022年末登陸港股，主營綜藝IP運營，包括明星歌唱類、舞蹈類綜藝、才藝類綜藝、脫口秀等。

接下來，我們來看星空華文的收入組成。

據2022年年報，這家公司從綜藝節目IP制作和運營獲得四類收入，即廣告銷售、委托制作節目、廣播權授權、授權線下文娛活動。

其中，廣告銷售占據收入的“大頭”。

星空華文2021年、2022年的廣告銷售收入貢獻分別為6.05億元和4.86億元。

簡單對比，就可以發現短短一年環比已減少近1.2億元。

與此同時，星空華文委托制作節目的收入也從2021年末的1.75億元，降至2022年末的1.45億元。

穿透賺錢模式

既然運營了這么多文娛IP，公司為何收入下滑？

除了特殊的宏觀性因素，年報披露了一段文字，投資者普遍并未充分留意，即“2022年制作的委托綜藝節目集數減少，直接導致來自委托制作節目的收入減少。”

因此，我們要讀懂《中國好聲音》背后的資本邏輯，就要了解星空華文的對外合作模式。

如下圖所示，上述綜藝節目的合作方式以收入分成模式為主，還包括委托制作模式，合作平臺除了兩家省級衛視，還包括抖音和優酷等互聯網平臺。? ? ? ? ?

可以看出一個規律，與電視臺的合作均是收入分成，而與互聯網平臺則兩種模式均采用。

《中國好聲音》和《蒙面舞王》等知名度頗高的兩檔節目，則是用收入分成模式，因此，如何分成，直接決定著星空華文的財務表現。

按常理而言，收入分成模式中，若節目收視率高，廣告則收入高，參與方可以分得利潤就越高。

在2022年星空華文的年報中，我們并未找到具體分成方案的最新細節。

星空華文招股書中，有如下表述：在收入分成模式下，我們主要根據節目的預期廣告銷售總額及我們預期的生產成本為節目定價。截至2021年及2022年上半年，收入分成模式下的整體毛利率高于委托制作模式下的整體毛利率。

換言之，星空華文與浙江衛視的“預期計算”，對分成模式有著至關重要的影響。

招股書當時亦稱，2019-2021年委托制作模式下制作的節目，整體毛利率高于同期收入分成模式下的節目。

為何如此呢？

實際上，星空華文當時省了一個重要“成本”——并未為一些在委托制作模式下制作的節目提供舞臺布置，以及嘉賓邀請等若干制作服務。

那么，收入分成模式下星空華文需要做什么“服務”，這成為影響財務數據的重要因素。

有財經媒體曾報道稱，《中國好聲音》早期首播時，田明（現星空華文的老板）當時與浙江衛視簽署了一份對賭協議。如果節目的平均收視率超過2點，田明的公司將分享豐厚的利潤份額；但如果收視率未達到這一水平，他們可能會面臨利潤不佳甚至賠本的風險。窗體頂端

目前，截至25日上午，豆瓣《中國好聲音2022》已跌至2.4分，新一季暫未開分。

如果真像媒體所說的，存在一個這樣的收視率對賭協議，那么目前節目如此低的評分，再加上節目已經暫停播出，大概率而言，田明是要賭輸的。

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